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泽璟制药确定发行价33.76元/股 A股迎来首家未盈利企业

发布日期:2020-01-13  作者:kjj  来源:  浏览:

        1月12日晚间,泽璟制药披露发行公告,确定本次发行价格为33.76元/股,公司将于1月14日启动申购。

​作为A股首家未盈利拟上市公司,泽璟制药采用了“市值/研发费用”的新方式来进行定价,发行价对应的融资规模为20.3亿元,发行后总市值为81亿元,对应的“市值/研发费用”为56.7倍。

此次发行初始战略配售数量为300万股,占发行总数量的5.00%,战略投资者承诺的认购资金已于规定时间内全部汇至联席主承销商指定的银行账户。此次发行最终战略配售数量为180万股,占发行总数量的3%。初始战略配售与最终战略配售股数的差额120万股将回拨至网下发行。

业内人士分析,港股市场医药上市公司的估值处于相对较低水平,而贝达药业在A股上市公司中属稀缺的创新药企业,且已实现商业化生产并达到一定销售规模,因此具有一定的市场估值溢价。

本次定价主要采用传统DCF估值法,配以市值/研发费用这一指标进行验证

对于尚未实现盈利的企业采用DCF估值法是常规方法,泽璟制药核心产品尚未实现收入,公司目前处于亏损阶段,因此主承销商首先采用DCF方法对公司进行估值,这也是海外成熟资本市场对于未盈利企业估值的主要方法。创新药研发周期长,投入大,其产生的收入、利润、经营现金流等需在未来年份才能实现,DCF模型较为适合创新药公司的估值。

按《证券发行与承销管理办法》规定,发行人尚未盈利的,可以不披露发行市盈率及与同行业市盈率比较的相关信息,但应当披露市销率、市净率等反映发行人所在行业特点的估值信息。作为一家尚未实现收入利润的创新药企业,市销率显然不适用,而市净率这一指标对于前期无收入且研发投入巨大而产生大量亏损,业绩的增长和预期与净资产关系不紧密的创新药企业,亦谈不上合适。

《发行公告》显示,泽璟制药选取了市值/研发费用这一指标;发行价对应的公司市值为81.02亿元,2018年公司研发费用为1.4281亿元,因此发行价格对应市值/研发费用比为56.74倍。

经研究港股18A可比公司(歌礼制药、百济神州、华领医药、信达生物、君实生物、基石药业、迈博药业、康熙诺生物、康宁杰瑞、中国抗体、东曜药业、亚盛医药、复宏汉霖13家港股公司)以及A股创新药可比公司(贝达药业、恒瑞医药、微芯生物3家A股公司)的市值/研发费用这一指标(市值截至1月10日,研发费用为2018年度)可以看出,实际上市值/研发费用这一指标的范围较广、差异较大,总体上A股要远高于港股。13家港股可比公司的平均值为46.3倍,其中最高的约168倍,最低的约11倍;3家A股可比公司的平均为265倍,其中贝达药业为90.9倍,恒瑞医药为144.9倍,科创板微芯生物超500倍。泽璟制药的市值/研发费用比为56.74倍,属于合理范围内,可以接受。

本次发行定价较2018年私募融资估值有所提升,但幅度不大,定价显现谨慎。

根据公开信息披露,泽璟制药最近一次(2018年下半年)市场化私募融资的投后估值约48亿元人民币。根据《发行公告》披露,泽璟制药此次IPO发行价对应融资规模约为20.256亿元,对应公司市值为81.024亿元,也就是说不考虑IPO融资的发行前公司估值约61亿元人民币,较一年多之前的私募融资投后估值提升约25%。

泽璟制药这一年内确有实现业务的进展,并发生有里程碑事件,近期就有官宣了多纳非尼的三期临床试验的成功完成,上述估值的提升符合预期。笔者认为,总体上本次发行定价充分考虑了泽璟制药的业务进展、市场情况、以及风险情况,但也深深体现了市场的谨慎性,预期也将为后市预留空间。

传统的P/E估值体系在“科创旋风”下正在重构。市场机制的倒逼下,监管部门、金融机构、投资者等市场主体的价值发现能力不断提升,有助于引导市场资源流向具有核心技术和核心竞争力的优质成长型企业。

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